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伯南克萨默斯隔空开战 两大佬激辩美国经济前景

伯南克萨默斯隔空开战 两大佬激辩美国经济前景

最近,美联储前主席伯南克和美国前财长萨默斯开始在网上“隔空开战”。萨默斯认为,美国已陷入“长期增长停滞”(secular stagnation),政府必须增加基础建设开支撑起总需求。伯南克在第二篇博客提出,“暂时的逆风”已逐渐消散,美国经济将重新走向正轨。萨默斯随后在个人博客回应,不应简单驳回长期增长停滞的假设,”我也希望我是错的。”

美联储长期将名义利率保持在很低的水平。金融危机至今已有八年时间,期间政客对美联储货币政策的抨击未曾停止,尤其指责美联储压低利率是“不把老年人的退休金放在眼里”的行为。

周一,伯南克用自己的第一篇博客《利率为什么这么低?》为美联储辩护。他指出低利率是现经济环境中美联储可以做出的最佳选择,因为达成充分就业和完全实现生产潜能的“均衡实际利率”是非常低的。

在名义利率已接近零时,货币政策继续发挥作用的空间有限。因此,凯恩斯主义经济学家汉森所创造的“长期增长停滞”这一概念于2013年重新被萨默斯提起。萨默斯认为,如缺乏金融泡沫刺激消费和投资,美国经济总需求将永久性无法达到充分就业的水平。政府开支因而必须增加以支撑总需求。

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伯南克提出的抗辩是,低利率不是长期现象,因为低利率最终会促进消费与投资。总需求升高后,均衡实际利率随之上涨,美联储则会加息。伯南克将金融危机后的美国经济疲软归因为“暂时的逆风”。然而美国国内也有可能无法形成良性循环。原因有很多,如信贷风险导致借款利率仍然虚高的现象。伯南克指出,这时将经济托出长期增长停滞的将是出口。尽管美国境内有回报性的投资项目或许较少,全球范围内总会有高回报的投资项目,而境外投资拉低美元汇率后可促进出口。如上图所示,美国经济的确在逐渐接近产出潜能。

长期增长停滞假设是很多经济学家争辩的论题。长期而言,经济增长的速度是不可知的。但大部分人无法相信美国经济的引擎已永久性熄火。伯南克也提到美国上世纪三十年代大萧条后,经济看似陷入了长期增长停滞,然而事实证明并非如此。

萨默斯随后在自己的博客发表了抗辩,他指出发达国家经济仍然疲软,美国寻求高回报境外投资是不现实的。因此我们不应该简单地驳回长期增长停滞的假设。

凯恩斯主义主张的财政政策救需求在现今的经济大环境下有多少实用性?基准利率不能更低的前提下,货币政策还有多少发挥空间?从上一个世纪延续至今的辩论永久无法停止。

(以下为前美联储主席伯南克的第二篇博客,由华尔街见闻翻译)

经济政策三项最重要的目标是:

  • 达到充分就业
  • 控制通货膨胀在低且稳定的水平
  • 保持金融业稳定性

Larry Summers(后文中为萨默斯)的长期增长停滞假设得出,同时达到这三项目标会是非常艰难的。

“长期增长停滞”一词最初由Alvin Hansen(后文中为汉森)在1938年美国经济协会致总统信“经济进步与人口增速减缓”中创造。在大萧条末期,汉森主张企业找不到投资于资本货物的理由。而这是因为明显的人口增速减缓以及科技发展。他得出的结论是,不温不火的投资开支与受到抑制的家庭开支很可能会长期阻碍充分就业的实现。

当然事实证明汉森错的有些离谱,他没能预测战后经济繁荣(包括强劲的人口增长和快速的科技进步)。然而,萨默斯认为汉森的预言并不是错的,只是理论不成熟。由于数个原因――包括现代的人口增速放缓、领先行业资本密集度减少(想想Facebook和炼钢相比)、资本货物相对价格的降低――萨默斯认为汉森的预言在今天也是有实质性意义的。有限的资本货物投资以及一个习惯性无法达到充分就业的经济体正是现在的情况。如果现今资本回报很低,充分就业所需的实际利率(上一篇博客中提到的实际均衡利率也将会很低,甚至有可能是负数。近期经济缓慢增长的模式、低通膨、低实际利率(见下图)与长期增长停滞假设中的相符,并赋予其理论动机。

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要注意的是,长期增长停滞的原因是总需求,而不是总供给。甚至当经济体的可能产量增长时,汉森-萨默斯假设得出,萧条的投资与消费开支将会妨碍经济达到该可能产量。除非有金融泡沫存在(如2000年后的地产泡沫),从而推动消费。然而,萨默斯主张长期增长停滞最终也会削减需求。原因是,资本形成的缓慢速度和长期失业造成的劳动者技术丧失一同,限制了经济的生产能力。

美联储无法将名义利率降为负数,因此――假设保持其现有的目标通膨率2%――无法将实际利率降至负2%以下。(在此我会忽视其他货币政策工具,如量化宽松,将实际利率降至负2%以下的可能性。)假设,由于长期增长停滞,均衡实际利率低于2%,并且很有可能保持在此水平。那么美联储无法独自达到充分就业的目标除非 (1) 提高目标通膨率,给自己足够空间将市场利率定在零,从而将实际利率在负值区域压得更低;或者 (2) 接受金融泡沫的发生,视其为推动消费者及企业开支的工具。正是这样,开篇我谈到的三个经济目标――充分就业、低通膨和金融市场稳定――很难在受到长期增长停滞影响的经济体中同时达到。

萨默斯提出的解决方案是转向财政政策――尤其是公共基础设施开支来达到充分就业。我同意更高的公共基础设施开支对于今天的经济环境来说是一件好事。然而如果我们真的处于持久的停滞中,更多的政府开支从长期来讲,可能也不是完全令人满意的方案。由于政府负债已经处在历史极高水平,并且最终公共投资也会出现收益递减。

美国经济是否面临长期增长停滞?我持怀疑态度,而且我的怀疑不止是因为美国经济看起来正稳步迈向充分就业。首先,萨默斯在IMF专家小组首次提出长期增长停滞时,我就曾指出实际利率持续低至-2%,因此很难想象有回报的投资项目会是稀少的。如同萨默斯的叔叔萨缪尔森在麻省理工研究生学院教我的那样,如果实际利率的预期值无限期地为负数,几乎所有投资都是有回报的。例如,利率为负数(或甚至是零)时,填平落基山脉给来往的火车和汽车省的一点燃料也是值得的。因此均衡实际利率长期为负是值得怀疑的。(我承认这一点上有抗辩;例如,因为信贷风险或不确定性,尽管安全资产的实际回报为负,企业和个人可能面临正值利率。并且,Eggertson和Mehrotra(2014) 提供的模型表明信贷限制可以导致持续低回报。这些抗辩是否在数据上站得住脚有待实证。)

其次,我大体上同意Jim Hamilton、Ethan Harris、Jan Hatzius和Kenneth West近期对长期增长停滞的批评。他们尤其无法同意萨默森的一项断言。即,我们在过去几十年内,当金融泡沫不存在的时候,从未经历过充分就业。他们点出科技股泡沫在1990年后繁荣的末期才出现,并且他们提供的估算表明,2000年后地产泡沫对消费者的影响大部分被总需求中其他因素所抵消,包括油价突然上涨以及占美国GDP达6%的贸易逆差。他们主张,比起长期增长停滞,近期的缓慢增长更多的是因为现代经济“逆风”,且逆风已经在消散的过程中。在我任职美联储主席时,我经常引用经济逆风这一说法,其起因为金融危机对信贷环境的负面影响;房屋市场的缓慢复苏;加上无论联邦阶层还是地方阶层都极具限制性的财政政策(可见我于2012年8月和11月的演讲。)

我对萨默森此构想的最大担忧是其国际视野的缺失。他的主要关注点为影响境内资本投资及家庭开支的因素。然而,其他条件等同的情况下,世界上任何其他地区的有回报性资本投资都可以击败美国国内的长期增长停滞。美元的外汇价值是实现上述情况的一个渠道:如果美国个人和企业在境外投资,产生的金融资本外流会使美元贬值,从而促进美国出口。(更直观的看境外投资和出口的链接,可以将境外投资想成在境外建设一座工厂,原件全部在境内制作。这样境外投资和出口就是对等且同时发生的。)出口的增长可以促进国内生产及就业,帮助经济达到充分就业水平。简单来说,在一个开放的经济力,长期增长停滞需要的条件是:全世界的资本投资回报永久很低,不止是在国内。当然,其他条件无法等同;金融资本无法自由跨境,这只是一个例子。但是这打开了对长期增长停滞假设有趣的另类思考,我在下一篇博客中将详谈。